2010年12月，主打生鮮特色的永輝超市(601933)股份有限公司(以下簡稱“永輝超市”)登陸A股。上市之后的永輝超市，在資本市場如魚得水，資本熱點頻現(xiàn)。2012年至今，牽手光明食品與朗源股份(300175)參與其定增，作為“饋贈”，永輝超市則“默默分階段”接手光明食品全資子公司所持有的東展國貿(mào)，并參與其間接控股上市公司金楓酒業(yè)(600616)定增，相互助力套現(xiàn)；同時永輝超市還閃身中百集團(000759)、聯(lián)華超市、國聯(lián)水產(chǎn)(300094)、紅旗連鎖(002697,)等多家上市公司前十大股東，為迎合資本市場，永輝超市充分利用彩食鮮與永輝云創(chuàng)布局O2O業(yè)務，風口過后，上市公司充分利用優(yōu)勢資源與資本“談判”置換，彩食鮮與永輝云創(chuàng)相繼剝離出上市公司，永輝超市盈利能力看似得以再度“回歸”。
2018年被剝離出上市公司的永輝彩食鮮發(fā)展有限公司與永輝云創(chuàng)科技有限公司，也分別于2011年及2015年，曾作為永輝超市O2O戰(zhàn)略的兩翼。
實際上，永輝云創(chuàng)低價轉(zhuǎn)讓20%股份給張軒寧，曾經(jīng)永輝超市通過永輝云創(chuàng)巨資對外投資公司也隨之一并剝離上市公司，其中種種操作，或涉嫌侵犯中小股東權(quán)益。和訊網(wǎng)將逐一進行分析。
上市9年，永輝超市累計分紅54.96億元，前實控人張軒寧與張軒松兩兄弟持股比例平均按20%計算(上市初期二人合計持股35.66%)，二人僅分紅即獲利10億元，這也是為何上市公司大股東熱衷于分紅與轉(zhuǎn)增股份，除了提升股價，更是實控人套現(xiàn)的手法之一。
現(xiàn)在的永輝超市，實際控制人經(jīng)過幾輪減持套現(xiàn)之后，已出于無實際控制人的境地。
與同期上證指數(shù)走勢相比，永輝超市的走勢很穩(wěn)妥，上市之初憑借“生鮮”取勝，上市后的永輝超市則在投資及O2O布局上頗為用心，占據(jù)風口維護市值，但在2018年市場對價值的判斷有所調(diào)整之后，此前致力于“加法”的永輝超市轉(zhuǎn)而開始進入“減法”。
2008年至今，在資本市場如魚得水的永輝超市，究竟其核心盈利能力如何，和訊網(wǎng)將逐一進行分析。
2008年—2018年，永輝超市營業(yè)收入增長呈現(xiàn)明顯回落態(tài)勢，由上市前2008年的54.58%逐漸回落，2018年營業(yè)收入同比增長已回落至20.35%。依靠規(guī)模擴張多帶來的收入增長的回落，意味著永輝超市資產(chǎn)運營效率的持續(xù)降低。
扣非凈利潤增長由上市前2008年的74.84%逐漸回落，2015年扣非后凈利潤首年出現(xiàn)8.1%的下降，2018年永輝超市扣非凈利潤同比增長再次下滑，同比出現(xiàn)49.56%的下滑，直接促成永輝超市下決心剝離曾經(jīng)炙熱一時的資產(chǎn)—彩食鮮與永輝云創(chuàng)，為實控人張軒松、張軒寧的再度套現(xiàn)鋪路。
作為通路商的代表，沃爾瑪一直以高存貨周轉(zhuǎn)率成為行業(yè)典范，甚至為其他諸多制藥業(yè)效仿。作為同行的永輝超市，存貨與應收賬款周轉(zhuǎn)效率如下：
由上圖可知，隨著開店數(shù)量及規(guī)模的增加，永輝超市的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)呈現(xiàn)明顯的增長態(tài)勢，2012年永輝超市存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)峰值高達47.74天，之后存貨周轉(zhuǎn)較2012年高峰期略有好轉(zhuǎn)，但2018年的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)依然高達44.92天，近10年永輝超市存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)年復合增長率達6.78%，永輝超市的存貨周轉(zhuǎn)效率持續(xù)下降。
同期，永輝超市應收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)由2008年的1.6天增長至201年7.82天，增長態(tài)勢顯著，年復合增長率17.16%，對于即時收錢慢付款的超市行業(yè)而言，開店數(shù)量急增換來的規(guī)模增長，永輝超市應收賬款周轉(zhuǎn)效率急劇下降。
上市后勤于規(guī)模擴張的永輝超市，過于追求收入與凈利潤的增長，反而忽略了增長背后資產(chǎn)的運營效率，這似乎都不是好信號。
財務投資人人樂：虧損近三成，學費近千萬
2012年5月，永輝超市投資觸角伸向人人樂，耗資近3,000萬取得人人樂216萬股，成本為13.88元/股，持股比例0.5%，現(xiàn)身人人樂第三大流通股股東行列，
此時的人人樂一季報業(yè)績已開始走下坡路，2010年、2011年營業(yè)收入同比增幅分別為14.53%、20.53%，但凈利潤同比增幅卻分別為3.22%、-28.52%。
2012年一季度，也就是永輝超市謀劃戰(zhàn)略投資人人樂之前，人人樂當期實現(xiàn)營業(yè)收入35.99億元，同比雖有8.71%的增幅，但凈利潤僅1,990萬元，同比下降77.69%。
2012年，永輝超市年報顯示，投資人人樂損失1,051萬元。
據(jù)媒體報道，永輝超市董秘張經(jīng)儀在接受采訪時表示，“除人人樂股價很便宜之外，永輝買入人人樂主要為戰(zhàn)略性投資而非簡單的財務投資。永輝看中人人樂的網(wǎng)點資源，希望兩家企業(yè)可以“做朋友”，未來還會繼續(xù)增持”。
永輝超市2012年年報顯示，公司將對人人樂的投資劃歸在“交易性金融資產(chǎn)”，劃歸交易性金融資產(chǎn)的項目的持有目的，短期獲利，影響的是企業(yè)的投資收益，計入當期損益。
這顯然與永輝超市董秘張經(jīng)儀所說的戰(zhàn)略投資自相矛盾。
說好的雙方領導關系不錯，說好的長期投資，曾經(jīng)表態(tài)要繼續(xù)買進人人樂股票的計劃也都一并付之東流。
說什么不重要，重要的是企業(yè)的財務處理。
2013年，永輝超市將持有人人樂股票出讓165,315 股，占人人樂總股本 0.04%。
永輝超市2014年一季度業(yè)績報告顯示，已將所持有人人樂股票如數(shù)清倉，永輝超市投資人人樂合計虧損近1,000萬。
永輝超市在資本市場的“財務投資”交了第一筆總額一千萬的學費。
相互抬轎助力套現(xiàn)，東展國貿(mào)凈資產(chǎn)200萬元評估值升值近11倍，聯(lián)營公司5年投資額全軍覆
上市不足兩年，2013年永輝超市即啟動定向增發(fā)進入募集資金行列。
和訊網(wǎng)查詢，永輝超市2008年—2012年營業(yè)收入、營業(yè)成本及扣非后凈利潤走勢發(fā)現(xiàn)，隨著收入的快速增長，永輝超市并未因規(guī)模擴張帶來成本下降，扣非后凈利潤的增長也極為乏力，遠低于營業(yè)收入的增長，且在2012年在營業(yè)收入增長近4成情況下，扣非凈利潤增長僅為2.46%。
永輝超市急需改變模式。實際上2012年之后，永輝超市的資本動作頻頻，儼然資本市場的運作高手。
2012年9月3日與9月28日，永輝超市分別召開董事會與臨時股東大會，審議通過定向增發(fā)事宜。最終擬發(fā)行4,510萬股，發(fā)行價格22.52元/股。
2012年永輝超市轉(zhuǎn)增股本—每10股轉(zhuǎn)增10股，每10股派現(xiàn)金紅利3元，此次定向增發(fā)合計發(fā)行9141.78萬股，發(fā)行價格11.11元/股，合計募集資金10.16億元。
張軒松、上海市糖業(yè)煙酒(集團)有限公司(以下簡稱“上海糖酒”)和朗源股份有限公司(以下簡稱“朗源股份”)參與此次定增，其中上海糖酒為光明食品(集團)有限公司全資子公司，朗源股份主營鮮果和干果種植銷售，三者投資額分別為7.90億元、1.13億元及1.13億元。
以上定增股份限售3年，即2016年9月3日三者所持股份方可解禁。和訊網(wǎng)查詢，2014年7月1日，張軒寧即通過二級市場以6.32元/股減持412萬，因違反其相關承諾，之后公司將其獲利扣除相應費用后204.61萬元歸于資本公積。
上海市糖業(yè)煙酒(集團)有限公司作為光明食品(集團)有限公司子公司(以下簡稱“光明食品”)，表面上看參與永輝超市定增，是永輝超市對于自身產(chǎn)業(yè)鏈上下游的資源整合，也是光明食品看好永輝超市的投資價值，實際上是否背后還有其他“資源整合”呢？
作為饋贈，永輝超市2014年參與金楓酒業(yè)定增，而金楓酒業(yè)的第一大股東正是—上海糖酒(光明食品(集團)全資子公司)，“相互抬轎”在資本市場并不鮮見，只是永輝超市將這一技巧運用的恰到好處。
和訊網(wǎng)查詢得知，2014年12月25日，永輝超市發(fā)布公告稱，通過上海聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所增資2,906.03萬元上海東展國際貿(mào)易有限公司(以下簡稱“東展國貿(mào)”)，增資后持有其55%股權(quán)，并因此形成商譽價值407.78萬元。
根據(jù)公告，東展商貿(mào)凈資產(chǎn)202.78萬元，最終評估出的資產(chǎn)價值則高達2,378.21萬元，資產(chǎn)升值幅度高達1071.80%。
此時東展國貿(mào)估值為5,284萬元。出讓后東展國貿(mào)股權(quán)架構(gòu)如下：永輝超市持股55%，上海國盛集團投資有限公司(以下簡稱“上海國盛”)持股45%，東展國貿(mào)進入永輝超市合并報表之列。
根據(jù)公告，東展國貿(mào)的主要業(yè)務—佰福項目重點圍繞“佰福”品牌建設，以現(xiàn)代生活型(食品)服務業(yè)為主體，竭力打造以進口食品多品類整合為核心競爭力、線上線下相結(jié)合的營銷體系，并搭建促使客戶利益最大化的進口食品市場整體解決方案的平臺。線上是“佰福網(wǎng)”，線下是以久光百貨等大型商超的柜臺。
和訊網(wǎng)查詢佰福商城得知，其線上平臺“佰福商城”—ebaifu于2018年6月1日正式關閉，佰福網(wǎng)現(xiàn)在已成為足球競彩網(wǎng)站。
永輝超市曾在入股東展國貿(mào)的公告里強調(diào)，“佰福網(wǎng)初步建立起 O2O 銷售體系，包括覆蓋全國的進口食品經(jīng)銷商網(wǎng)絡與線上電子商務平臺，確立了以乳制品、果汁飲料、葡萄酒、食品油、休閑食品等為主的商品結(jié)構(gòu)體系，確立了以國金、久光、OLE 等高檔進口食品商超渠道為主的上海本地終端銷售網(wǎng)絡?！?
根據(jù)永輝超市2014年12月25日及2017年10月18日公告，東展國貿(mào)2012年—2014年1-8月的資產(chǎn)、營業(yè)收入與凈利潤如下：
2015年5月5日，東展國貿(mào)股東上海國盛將所持有45%股份劃給上海上蔬農(nóng)副產(chǎn)品有限公司(以下簡稱“上海上蔬農(nóng)副”)，東展國貿(mào)股權(quán)架構(gòu)調(diào)整為，永輝超市55%，上海上蔬農(nóng)副45%。
上海上蔬農(nóng)副股東架構(gòu)—上海國盛35%，上海蔬菜(集團)有限公司25%(以下簡稱“上海蔬菜”)，杭州長堤股權(quán)投資合伙企業(yè)(有限合伙)20%(法人為摩根士丹利，國美前CEO陳曉是股東之一)，天津鼎暉嘉尚股權(quán)投資合伙企業(yè)(有限合伙)20%。
上海蔬菜為光明食品全資子公司，光明食品間接持有東展國貿(mào)10%股份。
2017年10月18日，永輝超市再次發(fā)布公告稱，公司將耗資3,015萬元受讓東展國貿(mào)45%股份，出讓方為上海上蔬農(nóng)副，東展國貿(mào)對應估值6,700萬元，并正式成為永輝超市全資子公司，上海上蔬農(nóng)副則套現(xiàn)全身而退。
退出東展國貿(mào)之前，上海上蔬農(nóng)副已于2017年7月7日成立上海上蔬國際貿(mào)易有限公司，其中上海上蔬農(nóng)副持股69.77%，其經(jīng)營范圍與東展國貿(mào)幾乎并無差異。
那么此前凈資產(chǎn)評估升值10.72倍的東展商貿(mào)是否涉嫌虛增資產(chǎn)？永輝超市此舉又是否涉嫌侵犯中小股東權(quán)益？
實際上，2013年7月6日，永輝超市發(fā)布公告，與上海蔬菜成立合資公司—上海上蔬永輝生鮮食品有限公司，其中永輝超市投資4,500萬元，持股45%，上海蔬菜投資5,500萬元，持股55%，根據(jù)2013年及2014年年報，永輝超市及上海蔬菜實際投資額分別為2,250萬元及3,000萬元，2015年上半年永輝超市將余下的2,250萬元補齊。
據(jù)和訊網(wǎng)統(tǒng)計，截止2018年12月31日，永輝超市累計投資上海上蔬永輝15,750萬元(2013年—2016年投資金額分別為2250萬元、2250萬元、4500萬元、6750萬元)。2017年，持股比例由45%調(diào)整為32.14%。根據(jù)公開信息統(tǒng)計，截止2018年12月31日，永輝超市在上海上蔬永輝累計虧損高達14,479.85萬元，也就是說，累計投資額虧損比例已達91.94%。
根據(jù)2018年年報，在計提25.95萬元壞賬準備后，永輝超市對上海上蔬永輝的應收賬款仍有162萬，其他應收款41.51萬元(上海上蔬永輝的子公司涉及應收賬款暫未統(tǒng)計)。
2017年，上海上蔬永輝引進上海蘭韶企業(yè)發(fā)展合伙企業(yè)(有限公司)增資2.4億元入股，持股比例28.57%，對應投后估值8.40億元。通過提升估值，永輝超市得以在投資該企業(yè)的財務報表上調(diào)整其他權(quán)益增加6,045萬元，實際上其對上海上蔬的投資額已全軍覆沒。
上海蘭韶企業(yè)發(fā)展合伙企業(yè)(有限公司)，穿透后蔣喜文持股比例近90%，名副其實的第一大股東，此人同時持有上海上海佑譯信息科技有限公司5.07%股份，而騰訊創(chuàng)投、鼎暉、老板集團皆為該公司股東。
同樣，參與2013年定增的朗源股份，曾于2015年12月與永輝超市一起成立富平永輝現(xiàn)代農(nóng)業(yè)發(fā)展有限公司，持股30%，2018年9月，朗源股份股份以1,003萬元價格轉(zhuǎn)讓給永輝超市，朗源股份套現(xiàn)退出。
基本上，無論是參與永輝超市定增的企業(yè)，還是永輝超市參股的企業(yè)，與永輝超市的交易，絕不僅僅是一筆，多數(shù)是將作用發(fā)揮至極致，成立各種看似“大農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈延伸”的聯(lián)營企業(yè)。而聯(lián)營企業(yè)的經(jīng)營情況，上海上蔬永輝就是電影代表。
后續(xù)，和訊網(wǎng)將持續(xù)分析永輝超市的資本運作及其如何利用彩食鮮與永輝云創(chuàng)助力前實控人張軒松與張松寧的套現(xiàn)。
