半年不到，消費股就從眾星捧月的小甜甜變成了黃臉婆。

普遍性下跌的原因，主要還是漲的太高。

從去年下半年開始，大批熱錢涌入消費板塊，大幅推高板塊估值。

高估到崩潰，是自然法則。

但可以從中總結買賣經驗：

個別股票估值一枝獨秀，可以理解為業績爆發，但當板塊整體估值脫離地心引力，往往就是減倉的信號。

反之亦然。

其實中國消費整體基本面沒有問題，只是目前面臨著階段性的困境。

供給端上，主要是上游原料成本上升。

需求端上，刺激效果衰減，疊加疫情反復，大眾消費需求疲軟。

雙殺也就來了。

既然是階段性的問題，就沒必要悲觀。

有些行業跌下去是無底深淵，但消費股大概率會翻盤的。

1

消費的問題，不只是投資者的眼前茍且，而是國家經濟增長的星辰大海。

說中國還是世界工廠，出口加工型經濟體，那是老黃歷。

實際上2008年以后，中國經濟就已經逐漸“內循環”。

2011~2019年，最終消費支出對于GDP的貢獻率保持在55%~69%的區間內。

也就是說，三駕馬車中，消費是拉動經濟增長最重要的一架馬車，對增長的貢獻占了三分之二。

但萬物皆周期，消費亦不例外。

早在疫情前兩個季度，即19年第二季度起，消費對經濟增長的拉動跌到60%以下。

但消費下行的問題，被突如其來的疫情一定程度的掩蓋了。

雖然今年以來，消費拉動GDP的占比已基本恢復正常水平，但總體上離均值還有不小的差距。

雖然中國經濟賬面上的增長數字可喜，但結構性問題依然突出。

因為疫情扶持政策有點“厚此薄彼”。

制造業和投資端享受了財政貨幣政策寵信，就像做手術，刀下病除。

消費，更像勉強對付了幾口湯劑，得靠自己熬過去。

消費的緩慢恢復和制造業PMI的快速擴張，形成了鮮明對比。

但消費跟不上，光供給擴張，也就是上面指出的“恢復不均衡，基礎不穩固”。

如今問題凸顯，也算上面預料之內。

我國消費的總盤子，可分為政府消費和居民消費兩塊。

其中政府消費在改革開放后迅速攀升，從20%提升到30%。

2012年“八項規定”出臺后，政府消費的無序擴張得到遏制，目前大致穩定在30%左右。

“三七開”的格局，決定了居民消費才是投資者應關注的重點。

居民消費又可以再分兩類，服務和實物消費。

在各品類消費結構中，汽車消費毫無懸念的高居第一，占了近三成。

超過5%的，還有石油及制品、糧油食品、服裝類、家電、日用品。

別看不起這5%，在我國40萬億的社零總額的大盤子里，5%就是2萬億。

如果一家企業市占率能達到30%，就是6千億的銷售規模。

按12%的凈利率計算，20倍PE估值，就足以支撐一家市值上萬億的公司。

實際上，中國的消費品，大量都是散裝形態，各品類的包裝化都僅僅是起步而已。

盡管門口就是13億人口的大市場，但中國的大眾消費品賽道，還沒跑出一家萬億市值的公司（剔除白酒）。

凈利率高達25%+的海天，市值不過也才3千多億。

所以說，消費，尤其是大眾消費的天花板，還高不可攀。

人們常說，開門七件事，柴米油鹽醬醋茶。

由于需求端的穩定剛性，理論上，消費品不應該存在類似工業品那樣的大幅起落。

但現實中，消費品的周期波動，卻讓人難以忽視。

那究竟是什么，造成了消費的周期性波動？

2

我們來設想幾個場景。

1、股民老王的股票漲停，晚上回家開燈吃面，還臥了個蛋。

2、碼農小王升職加薪，馬上下單心心念念的30系顯卡。

3、開小超市的個體戶王總，因附近工廠倒閉，工人提桶跑路，突然就覺得手里的華子不香了。

消費是一個的函數，由兩個基本變量構成：

消費能力和消費意愿。

決定消費能力的是收入，以及預期收入。

收入除了常見的經驗收入和勞動收入，還有一個特殊的收入形式——財富效應。

場景1中的老王，就是財富效應增加邊際消費的典型例子。

不過，有些人會簡單的將財富效應等同于財產性收入。

錯，差別很大。

同為財產性收入，股市的普遍性上漲和房地產市場的普遍性上漲。

由于前者的流動性更強，財富效應會更顯著。

逛菜市場的北京大媽資產總額500萬起步，一樣會為了一塊五毛跟小販掙得面紅耳赤。

而股市上漲后，投資者的消費上行會同步變動，尤其體現在旅游、奢侈品等高端消費上。

不過，目前自然人賬戶規模約1.757億戶，而且絕大部分人持有市值并不高，就更別提盈利能力了。

所以無論從價格還是數量上看，資本市場的財富效應，只對少部分人有效。

財富效應并非決定整體消費的核心要素。

消費，還是要看場景2，緊緊依靠廣大人民群眾，勤勞的打工人。

但現在的00后似乎已不太勤勞了。

根據8月16日，國家統計局新聞發布會披露的經濟運行情況。

7月份，全國城鎮調查失業率為5.1%，比6月份上升0.1個百分點。

其中16-24歲人口、25-59歲人口調查失業率分別為16.2%、4.2%。

也就是說，進入勞動市場的00后，又在重演2020年的故事，六個人就有一個人失業。

問題來了。

00后是主動“躺平”？

還是熱衷于打日結工，當“三和大神”？

又或是確實找不到工作，被動失業呢？

近段時間以來，受疫情影響的餐飲，旅游，受政策影響的教培、醫美，以及成交快速下滑的二手房交易，房地產投資的降溫......

一邊是糾正服務業，降溫樓市，就業大戶受到沖擊；

一邊是高舉制造業和核心科技，但吸納就業畢竟有限。

雖說兩者都有道理，但就是時間點的選擇上......

要知道，社會消費零售總額與居民可支配收入走勢高度一致。

一系列事件影響下，居民收入下滑，消費沒有道理堅挺。

可以看出，收入是影響居民消費的最核心因素。

從收入總量看，收入下滑帶來消費下降，這還只是問題的一方面。

從收入結構看，還有問題。

疫情以來，居民收入呈現“K型”走勢。

高收入群體收入修復較快，以至于茅臺、片仔癀之流猛漲。

作為消費主力，中低收入人群消費能力恢復較慢，Hold不住整體消費的下滑。

究其原因，一是高收入群體收入來源多樣化；二是工作性質不需要密切接觸人群。

另一方面，中國的疫情救助政策，如中小微貸款、減稅、金融企業讓利。

能借錢表示能賺錢，能交稅也表示能賺錢。

所以說“外儒內法”還是中國社會的內核，不要問國家為你做了什么，而你為國家做了什么?

直白點說，救助政策救急不救窮，完全是為有錢人量身打造。

說完場景1、2，再來說場景3。

個體戶王總的華子不香的問題，本質上是預期收入下降，消費意愿不足的問題。

消費意愿，和人的心理活動有關。

假如未來形勢大好，人的風險偏好會提升，容易增加消費。

如果預期未來收入不確定，人會傾向于縮減消費，增加儲蓄。

例如疫情的反復。

例如政策躁動期，“今天鼓勵，明天就禁”的調整，以及“猜下次輪到某行業被整治”的預期調整，種種。

如果說收入下滑的問題，可以用直接發錢等財政“技術“手段解決，又或是未來收入預期改善來緩解。

但消費意愿不足的問題，可能是“體制性、結構性、外部性”，就不是簡單技術手段能解決的。

消費意愿不足，直接導致消費修復較慢。

3

場景1~3，是消費的內生動力。

內生動力是個慢變量，在疫情尚看不到拐點，K型收入分化未得到改善前。

短期內居民消費可能難以完全修復到疫情前的位置。

不過消費還有外生動力。

來看場景4。

4、舔狗王先生的未來丈母娘保證，買了房就把女兒嫁給她，王先生二話不說......

人容易受到激勵驅使而改變行為，消費也不例外。

這就叫消費的外生動力。

而最大動力來自國家的消費刺激政策，扮演了丈母娘的角色

很多人想不到，我們竟然已經歷了四輪消費刺激。

當然，刺激要立桿見影，對象主要是消費品類中占比大，且容易操作的汽車和家電。

汽車主要是1.6L以下購置稅減免、汽車下鄉、以舊換新，新能源汽車補貼和購置稅減免。

家電主要是家電下鄉，節能產品惠民工程，以舊換新。

第一輪是金融危機后，2009年1月-2011年底，涉及汽車和家電。

第二輪是歐債危機后，2012年6月-2013年5月，主要為家電。

第三輪是經濟“增速換擋”進入“新常態”，2015-2017年，政策集中在汽車領域，尤其是新能源汽車。

第四輪是中美沖突惡化，金融監管后，消費疲軟，2019年，主要涉及新能源汽車和家電。

從效果來看，邊際遞減。

第一二次刺激，無論是汽車進家庭的風潮，還是房地產后周期影響，都迎合了刺激政策的推出。

第三次刺激效果一般，但最大的成果是啟動了新能源汽車市場。

但第四次刺激，效果就明顯不佳，汽車和家電都沒得到提振。

究其原因，主要是我國城市化水平達63.89%，高增長期已過，耐用消費品增長空間有限。

汽車市場飽和度已較高，居民的構成需求已變為換購和增購，車市進入存量市場。

家電市場經過幾輪刺激，曾經的“處女地”農民居民家電保有量已接近城鎮水平，疊加地產熄火，購房后的家電新購周期已不太明顯。

既然如此，那消費的修復，且不是只能依靠內生動力這個慢變量？

遠水不解近渴，消費的問題，似乎進入了一個死胡同。

那么消費股且不是要邁上漫漫熊途，繼續悲觀？

倒不一定。

4

消費內生動力的修復：

一是靠人均可支配收入的增長；

二是靠“共同富裕”，收入分配的改善；

三是疫情帶來的不確定性逐漸消除。

但從目前的情況看，要解決這三個問題，都還是不確定的，或者說非朝夕之功。

前段時間，野村證券的經濟學家聲稱，中國正面臨“沃爾克時刻”。

指政府愿意犧牲短期增長，來換取長期目標的實現。

包括降低對外國高科技產品的依賴、提高人口出生率、縮小貧富差距等。

盡管近期中國經濟下行壓力逐漸顯現，但政府不會再次放松房地產調控。

君臨部分認可他的看法，目前的政策調子是有“犧牲短期，換取長期”的態勢。

但并不意味著短期增長不重要。

要知道，經濟增長是“執政合法性”的核心來源，尤其是中國目前的體制。

增長失速，意味著失業和蕭條，意味著基尼系數的升高，意味著貧富差距繼續惡化。

統統預示著社會的不穩定。

很顯然，這是不能容忍的。

盡管上面說“不將房地產作為短期刺激經濟的手段”，但沒說不刺激。

信貸刺激會繼續吹大資產泡沫，從疫情的刺激政策的力度和持續時間上，上面已極為謹慎。

所以君臨一直認為財政政策會發力，而且發力點不一定是基建，也不一定是效果不佳的家電汽車。

再看上文那張各品類消費結構圖，超過5%的，除了汽車和家電……

還有石油及制品、糧油食品、服裝類、日用品。

這里面，君臨端出一個大膽的假設，糧油食品，可能是未來財政刺激的一個重要方向。

其一，糧油食品體量大，消費結構占比達到11%，見效快；

其二，遏制基尼系數上行，緩解貧富差距；

其三，可能采用“食品券”形式，技術上可行，美國已運行多年，今年初各地有小規模的“消費券”發放，而且央行數字貨幣也可以實現該功能；

其四，相對汽車家電的刺激，是通過透支未來需求實現，“食品券”創造的需求是真實的。

其五，中央財政承擔“食品券”，其杠杠率不高，抗債能力強，也可起到杠桿置換的效果。

真要如此刺激，食品類消費股，尤其是面向大眾的糧油食品股，會迎來上佳表現。

當然，這也可能僅僅是假設。但即使政策落空，消費股的反轉，也只會遲到，不會缺席。