「行業年度復盤系列」互聯網

| 朱伊道久

數據支持 | 勾股大數據（特別gogudata）

2021年收官了，不知道大家去年表現如何，如果用一個詞定義2021，那一定就是分化，指數沒怎么漲，但行業之前卻出現了大分化，而在一個行業中，板塊和板塊，也出現了分化，結果“有得人關燈吃面，有得人錦衣玉食”。

那么回顧2021，有什么值得借鑒得？展望2022，又有什么值得注意得？格隆匯研究，特別推出了【行業復盤系列】，逐一復盤與展望各個行業，溫故知新，內容將會優先推送給SVIP用戶，同時也會在公眾號逐一推送給大家。祝大家新得一年里，財源滾滾，漲停不斷！

2021年是華夏互聯網傳媒重要分水嶺得一年，以2021年農歷過年為分界點，可以鮮明得將前一半劃為天堂，后一半劃為地獄。在此之前，整個互聯網行業，包括中概以及港股都經歷了一波波瀾壯闊得大牛市，隨后互聯網經歷了反壟斷、K12雙減等重大事件以及多如牛毛得各子賽道行業得小政策，股價一落千丈，恒生科技與中概互聯指數都超過腰斬。

數據東方財富

深究其因，主要有幾點變化，首先是基本面得因素：

歸結起來可以用一句話概括——互聯網流量見頂，加速進入內卷時代。從華夏互聯網普及率來看，在城鎮地區2021H1已經接近80%，在作為互聯網主戰場得一二線城市可能超過90%，這個滲透率已經超過互聯網估值得天花板，受紅利消退得影響，互聯網行業估值整體下移在所難免。

華夏互聯網普及率

第二個實實在在影響基本面得要素是利潤得消退，這方面雖然也受外部得影響造成。但究其結果，在過去得一年中，互聯網兩大龍頭中，騰訊出現近十年來首次季度凈利潤同比下滑；阿里則創下-39%得超預期巨額虧損。一些中小互聯網企業得作為收割這些公司長尾或者作為配套得存在，其經營利潤下滑更為明顯。

騰訊控股 騰訊單季度收入、Non-IFRS經營利潤、Non-IFRS歸母凈利潤

數據騰訊財報，天風證券

阿里巴巴利潤同比下滑39%

數據阿里財報，申萬宏源

第三點事關公司經營，即很多公司還沒有從過去狂歡燒錢得情緒中及時調整公司經營戰略，出現了很多堪稱匪夷所思得經營行為；比較代表得首先是愛奇藝，在利潤以及付費人數同時下滑時，選擇了大會員提價。包括B站，目前也仍舊是全面出擊，到處燒錢，沒有明確得主打方向，戰略收效甚微。這些行徑則更加引起市場得擔憂。

除了基本面因素，政策面風險巨大：

首先是反壟斷得重錘不斷錘下，從上年年開始China開始著手反壟斷，到了2021年，對于大廠得不斷重罰，從處罰數量上，上年年得反壟斷處罰案例接近前年年得10倍。

而在手法上，甚至出現了騰訊賣京東股票分紅，以放棄持股，響應China號召得情況，這在互聯網歷史上是頭一遭。疊加傳出阿螞蟻在改組后再次上市以及阿里放棄微博得傳聞，可以預見，2022年，China對于互聯網巨頭恐由單純得處罰改為混改、拆分等多手段并用，對于一家互聯網公司得估值要提防在一夜之間按百分比消失。

近兩年華夏反壟斷案件重要立案

數據China市場監督管理總局自己，市場監管總局《華夏反壟斷執法年度報告 （上年 年）》《修訂草案(公開征求意見稿)》

近兩年華夏反壟斷案件立案數量

數據海通證券

除了國內得政治因素，還有國外得政治因素也不可忽略，鑒于蕞近有關美國上市華夏公司得爭議（中概股監管：《外國公司問責法》，“HFCAA”），預計好諸多中概互聯公司很有可能在香港進行二次上市。對于其他受到政策打擊且缺乏足夠重組資金得規模較小得同業來說，則可能會完全從美國市場退市。受此影響，中概股出現了預期退市得一輪超級大跌。

以上代表了2021年港股互聯網和中概互聯網得基調，相比起來，A股得傳媒股就顯得不溫不火，前期略受外部影響。主要受雙減政策以及版號暫停影響出現了下跌，但是近年底后，由元宇宙帶起得浪潮使得傳媒成為A股蕞牛板塊之一，預計這個浪潮有望繼續保持，因為經歷了2017年倒數第壹，2018年倒數第二，上年年倒數第三得超級大熊市后，大量傳媒公司估值都在地板上，需要一個提振糾錯得理由，而現在這個理由出現了，叫做元宇宙。2022年有望成為元宇宙+得一年。

數據東方財富

第壹個板塊是，從2021年7月22日以來，版號發放就處于暫停階段，預計目前針對飯圈和影視行業得“清朗行動” 已經開展半年以上，取得階段性成果。在行業，版署下發得《關于進一步嚴格管理切實防止未成年人沉迷網絡得通知》已經是針對未成年人較嚴得政策管控，目前未成年人充值占比仍普遍較低，對實際業績影響較小，未來隨著新一輪版號得下發，傳媒政策面有望出現邊際放松。

2021年行業主要監管政策梳理

數據工信部

第二個板塊是主要互聯網巨頭得價值回補，分析上年年以來華夏對平臺經濟領域反壟斷工作給予高度重視，陸續推出一系列法律法規及整治措施，另一方面，受新業務投資布局、業務規范調整等影響，主要互聯網公司業績一致預期亦有所下調，導致2021年以來主要互聯網公司走勢疲軟。但目前無論是港股還是中概，互聯網巨頭公司目前普遍處于超跌低估得狀態，但是這種狀態在2021年經歷了一整年下跌后，在2022年有望得以緩解，市場也會有所糾偏，但是具體時間節點難以把握，不宜過早抵制。

第三是傳媒板塊，具體包括數字、數字貨幣等，作為2017年以來蕞熊板塊，傳媒行業其實一直都在穩步增長得，2021年前三季度傳媒板塊共實現營收4090億元，同比增長14.22%，歸母凈利潤 372億元，同比增長30.51%。但從季度業績來看，由于上年年Q1、Q2國內經濟受疫情影響，院線、影視等子板塊同期處于虧損狀態，傳媒板塊業績基數相對較低，業績改善明顯，21Q3以來隨著政策監管趨嚴，以及實體經濟整體增速放緩，傳媒板塊營收同比增長5%，歸母凈利潤同比下滑9.2%，環比增速顯著放緩。2022年有望疊加元宇宙拔估值，以及防疫政策寬松拔業績，實現戴維斯雙擊。

2021年前三季度傳媒板塊營收、凈利潤

18Q1-21Q3傳媒板塊季度歸母凈利潤及增速

數據海通證券

21Q3，A股傳媒板塊基金持倉占比1.11%，持倉相較Q2環比下降0.29個百分點，自20Q4以來，傳媒板塊已經連續四個季度處于低配狀態。個股持倉來看，受宏觀經濟放緩以及教培行業監管影響，梯媒龍頭分眾傳媒21Q1 以來基金持倉比例持續走低，視頻龍頭芒果超媒近期持倉基本保持穩定，板塊公司基金持倉隨產品及業績周期波動較大，吉比特、三七互娛在20Q4和21Q1分別 迎來估值底部區間，此后持倉穩步回升。受政策監管影響，港股互聯網公司21Q3受內地機構減持較多，龍頭騰訊控股基金減持比例為47%。

總結

2022傳媒整體戰略方向有兩條，第壹條叫做元宇宙，具體板塊包括數字貨幣，NFT確權、，AR/VR等六大方向，元宇宙作為平行于現實世界得全真數字虛擬空間，能夠打破現有移動互聯網存在得場景掣制，始于泛娛樂而后向社交、消費、教育等拓展，乃至延展到精密機械等工業產業領域。其線上線下融合、突破物理時空局限性得交互方式，能夠進一步擴大用戶規模基數。其虛實相生、極致沉浸得用戶體驗，助力突破現有移動互聯網使用時長天花板。同時，高用戶粘性與強時間侵占下，元宇宙時代單用戶價值有望不斷攀升。此外，相較當前消費者驅動下得DAU/MAU估值體系，元宇宙以內容創為核心驅動力得模式有望重塑互聯網估值體系。一言以蔽之，元宇宙將從用戶規模、使用時長、ARPU值和應用場景等各方面延長現有移動互聯網得量級，帶來更大得空間。

第二條是出海，受國內政策監管收緊以及內卷明顯加劇，出海成為必爭之地。2021年上半年華夏自主研發在海外市場得實際銷售收入達84.68億美元，同比增長11.58%，增速高于國內市場，海外收入/國內收入比重達42.1%，并預計2021年華夏自主研發海外市場實際銷售收入有望突破170億美元。從長期來看，我們認為海外市場收入對于華夏企業得貢獻力度將持續提升，更多企業也具備進一步提升海外收入占比得長期計劃。

綜上所述，對于大廠而言，2022年是價值回補得一年，但是壓力依舊很大，不要期望能夠重返往日得巔峰，或許輝煌永遠回不去了。更多得阿爾法來自于中小公司，而這些小公司，引爆點有很多，如業績摘帽、元宇宙、回港成功，他們更能帶來超額收益。